债转股在推进供给侧改革和国企改革过程中能起到什么作用?实施债转股的条件是否已成熟?
殷剑峰:根据我们的统计,2015年我国非金融部门的杠杆率(负债/GDP)为233%。其中,居民、非金融企业、政府分别为40%、162%和31%。同期,美国非金融部门的杠杆率也是233%,居民、非金融企业、政府的杠杆率分别为77%、67%和89%。相比之下,我国的去杠杆问题主要是去非金融企业的杠杆。在我国非金融企业的负债中,国企的负债占70%以上,所以,进一步看,去杠杆的核心是去国企的杠杆。从理论上说,如果企业的资产利润率高于负债的利息率,则企业的杠杆率——资产负债率越高越好。但是,目前国企总体的资产利润率已经下降到不足1%,远远低于4.5%的一年期贷款利率。
债转股对于去杠杆乃至整个“三去一降一补”的任务来说,具有三个重要作用:第一,债转股可以补充资本金,降低企业的杠杆率。在我国非金融企业的负债中,国企的负债占70%以上,国有企业的资产负债率达到亚洲金融危机以来的历史最高水平。债转股可以适当提高企业资本金,降低资产负债率。第二,债转股是完善企业治理结构、从资产端改善企业盈利的根本手段。通过债转股引入新的股东,推动十八届三中全会提出的混合所有制改革,是国企走出困境的根本出路。第三,债转股是重新界定国企功能、实现“市场发挥决定作用、更好发挥政府作用的手段”。十八届三中全会提出,要准确界定不同国有企业功能,国有资本要加大对公益性企业的投入。在这三个作用中,第二和第三更为关键。如果国企治理结构不能改善,国企功能不能重新界定清楚,债转股只是改变了企业融资结构,不能从根本上解决企业资产端效率低下的问题。
从目前的情况看,大规模债转股的条件远非成熟。对于债转股,有三个重要的“不是”:第一,债转股不是为了简单地减轻企业融资成本,更不是为了让企业逃废债。在正常的市场经济中,股东对投资回报率的要求高于债权人,因此,债转股只能在短期内给那些有发展前景的企业减负,但在长期对企业的经营提出了更高的要求。第二,债转股不是银行提高清收能力的手段。对于银行来说,债转股后将丧失资产抵押、质押权,在清偿顺序上也位列最后。因此,对于那些过剩行业的企业,应该果断清盘,避免损失扩大,毕竟银行的资产对应广大居民的储蓄存款。第三,债转股不是降低整体宏观杠杆率的根本手段。在2000年处置不良资产的过程中,债转股的规模并不大,而且那次债转股遗留了诸多问题,如国企治理结构没有得到根本改善,资产管理公司接盘后难以在资本市场退出。债转股之后,银行通过附属公司从原先的债权人变为股东,看起来似乎是降杠杆了,但银行的负债端依然是包括居民储蓄存款在内的存款,整体上并未降低杠杆率。同时,债转股的对象只能是那些确有改善前景的行业和企业,因此,债转股不可能成为短期、大规模降低杠杆率的手段。由于债转股的功能是改善企业治理结构、最终在资产端改善企业盈利,对于过剩产能的行业和政企不分、难以改善治理结构的企业,不应该采用债转股。
李曙光:产能过剩涉及很多行业,目前比较突出的是钢铁、煤炭行业。这些企业面临几个方面的困难,第一是经济下行的困难。第二是债券违约。部分企业发行的债券出现到期不能清偿的情况。第三是对于原材料供应商等配套公司的负债。对于产能过剩行业的企业,目前这三类负债都出现了不能到期偿付的情况。债转股是今年政府工作报告提出的八项工作中很重要的一项工作。债转股的问题比较复杂,在上一轮脱困的过程中,它是作为一个比较重要的工具来使用的。这一轮要搞债转股,会面临法律依据、道德风险、市场如何在资源配置中起决定性作用等问题。债转股作为金融工具之一是可以用的,但一定要依照法律规定,用市场化的方式来做,要“一企一策”,不要把债转股理解为处置“僵尸企业”唯一的方式或最主要的方式。